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透视收费公路盈利能力与债务风险

Z--中国交通报    彭燕;张向东;    2011年09月01日
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  有的媒体发表观点称高速公路是暴利行业,对此,中国公路学会高速公路分会有关人士表示不能认同。"全国有7.4万公里高速公路,23家境内外公路上市公司的资产仅占全国高速公路总里程的10.58%。这些上市公司拥有的都是高速公路中的优质资产,这也是当初能够上市的条件之一。即使是这些上市公司,有的母公司还同时管理经营着多条高速公路,这些公路的盈利能力并不均衡,有的路段甚至收不抵息。"该人士在接受记者采访时表示。

  当前,收费公路专项清理工作正在进行之中。分析、梳理收费公路在发展过程中出现的问题,应客观评价高速公路的盈与亏,正确看待高速公路的公益与利益的关系,在专项清理工作的基础上建立长效机制,通过完善政策措施推进收费公路健康发展。

  公路上市公司盈利水平有多高?

  ——净资产收益率和市盈率均低于A股市场平均水平

  高速公路属于资本密集型行业,原始投资较大,目前上市高速公路的主要资产均为上世纪90年代所建,造价普遍较低,交通量增长迅速,加之企业上市的都是剥离出的优质资产,因此反映出一定的盈利水平。据中国公路学会高速公路运营分会统计,目前高速公路上市公司境内19家、境外4家, 23家上市公司的公路资产仅占全国高速公路总里程的10.58%,一级公路的1.78%,二级公路的0.25%。

  5月23日,记者来到华北高速公路股份有限公司。京津塘高速公路是华北高速的核心资产,这条由世界银行贷款修建的经营性高速公路,全长142公里,收费期限为30年(1999年至2029年)。华北高速(证券代码000916)1999年9月在深交所上市。从华北高速公司2010年年报看,公司2010年实现营业收入9.5亿元(其中通行费收入7.2亿元),同比增长16.30%;每股收益0.22元,同比下降18.52%;2010年实现净利润2.43亿元,同比下降16.32%,拟每10股派发现金0.8元(含税)。

  记者咨询有关证券专家了解到,反映实际投资收益水平的是净资产收益率(ROE),其充分考虑了毛利水平、资产周转、财务杠杆等因素,是资本市场衡量盈利水平的主要指标。而毛利率没有考虑管理费用和财务费用,也没有考虑投资周期,只是比较营业收入与营业成本之间的关系。

  综合分析19家国内上市的高速公路公司,其毛利率的确高于其他行业,但这并不能说明高速公路行业盈利能力超过其他行业,毛利率高只能说明其在应对风险时更容易渡过难关。目前,我国A股市场平均ROE为11.7,而高速公路类上市公司的平均ROE为10.55,低于平均水平。

  华北高速在A股市场的毛利率虽然较高,但净资产收益率还不到其他行业的平均水平,由此不难看出,华北高速在A股市场并非"牛股"。

  该专家还告诉记者,市盈率反映了投资者对投资产品价值的认可程度,也反映了行业的盈利水平及成长性。目前高速公路类上市公司的平均市盈率只有15.3,排在倒数第二位,低于A股市场平均市盈率。这也说明,高速公路的盈利水平及成长性并未得到市场认可。

  高速公路债务风险到底有多大?

  ——负债率较高,偿债能力不均,但总体风险可控

  从全国高速公路网来看,更加需要关注和重视的不是盈利多少的问题,而是债务偿还的问题。

  记者在采访中了解到,目前不同地区、不同路段高速公路存在偿债能力不均衡的现象。经过20多年的建设,东部发达省份高速公路路网基本形成,这些路段交通量较大,收益较好,但也有一些新建的山区高速公路造价高,交通流量小,偿债困难。而西部及部分中部地区由于交通量不足,建设成本较高,总体上还需要借新还旧、以贷还贷。今后,高速公路的建设重点将是经济效益不高的"断头路"和中西部地区国家高速公路网,这些路段建成后,车流量短期内难以达到一定规模,很可能盈利能力低于还息水平。

  另外,经过十几年的运营,上世纪90年代建成的东中部地区许多高速公路主干道已经拥堵不堪,逐渐进入拓宽改建的周期,随着原材料价格、土地成本的大幅攀升,改扩建支出已经远远超过原始造价,有的路段甚至达到原始造价的2倍至3倍,对于高速公路行业而言将成为十分沉重的负担。

  记者调查的多个省级交通建设投资集团和高速公路集团,负债率大都超过70%。南方某省交通集团投资管理部负责人告诉记者,该集团总资产1650亿元,负债率71%,去年一年支付银行利息33亿元。未来五年,公司将承担1968公里高速公路建设任务,总投资规模约2228亿元。在此期间需投入资本金约662亿元,目前尚有约381亿元的资本金缺口,即使资本金全部到位,集团也将新增1500亿元债务。

  据审计署刚刚公布的审计报告,2010年全国高速公路债务的借新还旧率为54.64%。从银监会调查的情况来看,黑龙江、湖南、湖北、河北、吉林、山西、云南、重庆、青海、贵州2011年通行费收入扣除必要养护管理费用后,估计难以有效偿还贷款利息。

  从世界各国的情况来看,集中一段时间大规模建设高速公路是普遍规律,而这必然引发巨额资金需求。我国通过"中央投资、地方筹资、社会融资、利用外资"和"贷款修路、收费还贷"的投融资政策来实现大规模建设的目标。这种倚重于债务融资的资金结构,在大幅改善道路交通条件、有效缓解交通对国民经济瓶颈制约的同时,也必然会形成一定的债务累积。但正如审计报告中指出的,"要从债务资金投入产生的经济效应、社会效应和生态效应看,分析债务举借与经济社会发展是否相适应,是否形成了一种良性循环","只有将债务余额与政府可支配的公共资源进行对比,当这些资源不足以偿还现有债务,才意味着产生了债务危机"。

  交通运输部公路局收费公路统计报表提供的数据表明,虽然我国高速公路负债率较高,但总体来看,高速公路债务总量与建设情况总体还是相适应的,虽然偿债能力不均,但债务风险总体可控,基本处于还息水平。同时,随着路网的逐步完善和区域经济的持续发展,高速公路交通量将会稳步增长,必然会对债务偿还起到有效的支撑作用。

  长效机制如何建立?

  ——规范经营管理,理顺体制机制,完善政策法规

  我国收费公路的发展也像国家的改革开放一样,一开始是摸着石头过河,因此在发展的过程中,由于体制机制、政策法规等方面的不健全,确实出现了一些问题。

  据介绍,目前国内的19家公路上市公司大都是在上世纪90年代后上市的,当时为应对亚洲金融危机,国家鼓励国有资产上市。公路上市公司的出现,也确实为公路建设筹集了大量资金,促进了经济增长,为应对亚洲金融危机作出了贡献。但有一些地方过度依靠收费公路政策,脱离公路属性进行的上市融资和资产运营产生的弊端也日益凸显出来。

  为规范收费公路管理,2004年国家出台《收费公路管理条例》。但在出台之前,为筹集建设资金,加大高速公路建设力度,东中部地区一些效益较好、交通量较大的高速公路已经转让了经营权。虽然原交通部早在1996年就出台了《公路经营权有偿转让管理办法》,但在实际转让过程中,确实有钻政策空子的现象,比如有的地方违规或者越权审批经营权转让项目、转让价格不合理、借转让之机延长收费年限、个别转让项目重收费轻养护等。

  另外,收费年限和标准的确定,在《收费公路管理条例》出台之前,是按照有关政策规定依据车流量等因素来核定的。对于经营性高速公路,也并没有明确合理回报率的指标。谁也没有想到的是,在我国经济高速增长的大背景下,东部地区一些主干线的交通量增长非常迅速,原来预计十年、二十年才能达到的交通量,三五年就实现了。

  如何解决这些发展中出现的问题,建立收费公路健康发展的长效机制?

  一是要规范经营管理行为。

  要借此次专项清理工作之机,切实整改收费公路发展中出现的突出问题,规范收费公路经营管理行为。五部委办专项清理工作的《通知》要求,对收费公路基本情况进行全面调查摸底,在此基础上,各省级交通运输主管部门要会同发展改革、财政、价格等部门,对照《通知》提出的六个政策依据逐条进行审核,认真梳理、排查发现的问题,并按照七个方面的清理内容进行归类,分别不同情况,提出具体处理意见和整改措施,报经省级人民政府批准后组织实施。

  二是理顺体制机制。

  交通运输部规划研究院副总工程师徐丽告诉记者,目前,仅就高速公路而言,其规划事权分属于中央和省(少部分市县也有)交通主管部门;其投融资事权分属厅、局、中央或地方国资委、私人投资者等;其建设时序和收费价格由省政府发改、财政、物价、交通共同确定;其日常收费管理则由各种公司、管理局、养护中心负责,同时涉及交警和路政两个行政执法部门。纵向看,收费公路的管理权责分散于从中央到地方多级政府;横向看,各种权责在交通、发改、国资、民企、财政、公安之间交叉。这种复杂的权责关系不解决,收费公路的良性发展就难以实现。"因此,理顺我国公路管理体制,明确各级政府以及各相关部门的事权责任,是解决当前收费公路主要问题的基本前提。"徐丽说。

  国家行政学院交通管理体制研究课题组在一份调研报告中指出,将高速公路打包成立高速公路公司,使最优良的资产剥离出交通行业。这种剥离优良资产的做法,仅看到高速公路收费的行为,忽视了其作为公共产品的公益属性。而公路的公益属性和国有资产保值增值的目的南辕北辙,也违背了收费公路政策的初衷。该课题组认为,应实行交通主管部门监管的公路建设投融资管理体制。

  记者在采访中了解到,辽宁省高速公路一直实行统一管理、统一贷款、统一还款。辽宁省交通厅作为高速公路融资主体,统一负责资金的筹集和偿还;高速公路管理局(事业法人)作为高速公路的运营主体,不以营利为目的,负责高速公路的收费和养护;高等级公路建设局作为厅授权的项目法人单位,负责对全省高速公路项目建设招标实施监管。辽宁模式大幅降低了公路发展对债务性资金的依赖,其低利润、低负债、良性发展的模式得到各方肯定。有专家建议,应完善辽宁模式,在全国推广,为构建"两个路网体系"打好基础。

  三是完善政策法规。

  一方面按照五部委办《通知》要求,对各地出台的有关收费公路方面的地方性法规和规范性文件进行清理,全面解决现行法规制度中明显不适应实际需要、前后规定不一致或不衔接、文件过期等问题;另一方面,《公路法》、《收费公路管理条例》等现有法律法规也需要修订完善。应按照两个路网体系的思路分别对"收费公路"和"非收费公路"的建设资金及养护资金的来源性质、筹措主体,予以补充明确。同时应对公路管理体制部分的内容进行补充,明确表述国、省、县、乡公路的管理主体和事权责任界定。《收费公路条例》的修订则应与《公路法》的完善以及建立两个路网体系和理顺管理体制的工作统一思想、配套进行。

 
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